PCB伴隨著全球經濟回暖和iPhone X創新，全球PCB產業在2017年實現了較大幅度的增長。在未來一段時期，全球PCB行業仍將保持穩健發展狀態。從2019年開始，5G建設將逐步開始，5G所需要的宏基站將是4G的1.5倍左右，并由于技術升級將帶來單站PCB價值量的翻倍增長，帶來新的發展機遇。與此同時，內資PCB廠通過內生增長和外延并購的方式，在近兩年也加速崛起，大陸PCB產業正經歷從產地轉移到所有權轉移的變化，內資PCB產業迎來發展的快車道。

PCB是基礎電子組件，應用領域極為廣泛

印制電路板，英文名稱為Printed Circuit Board，簡稱“PCB”，是指在通用基材上按預定設計形成點間連接及印制元件的印制板，其主要功能是使各種電子元器組件通過電路進行連接，起到導通和傳輸的作用，是電子產品的關鍵電子互連件。

PCB的作用非常基礎而且關鍵，它不僅為電子元器件提供固定裝配的機械支撐、布線和電氣連接等，同時為自動錫焊提供阻焊圖形，承載著電子設備數字及模擬信號傳輸、電源供給和射頻微波信號發射與接收等多項功能，幾乎所有電子設備都離不開印制電路板，其品質直接影響著電子產品的可靠性，因此被稱為“電子產品之母”。

                              雙面鋁基板

PCB的應用領域十分廣泛，只要是有電路的地方，基本上都需要使用PCB，目前主要的應用領域包括通信設備、計算機及網絡設備、消費電子、汽車電子、工業控制及醫療等多個行業。根據下游電子產品的需求不同，PCB也有相應不同的種類和功能劃分。依照層數的不同，PCB可分為單面板、雙面板和多層板；依照使用的基材的不同，可分為剛性板、撓性板和剛撓結合板；IC載板則是一類特殊的PCB，專門用于芯片的封裝。

按終端屬性來看，可分為企業級（通信、工控、航空等）和消費級（手機、電腦等）；企業級對可靠性、壽命、品質要求更高，單價更高，但均單面積較小；消費級對輕薄、彎折要求高，單價較低，均單面積較大。PCB樣板是批量生產的前置環節，只有研制成功并經過市場測試、定型后，確定投入實際生產應用的產品才可進入批量生產階段。由于PCB樣板的數量滿足研發、中試需求即可，單個訂單面積通常低于5平方米。而根據批量大小的不同，PCB批量板又可分為小批量板（5-20平方米）、中批量板（20-50平方米）和大批量板（50平方米以上）。

根據Prismark在2016年的統計數據，按PCB的下游應用領域劃分，通信PCB收入達到27%（基站、手機等），計算機收入達到27%（PC和存儲），消費電子收入達到14%（家電、無人機等），汽車電子收入達到9%（車載娛樂系統、傳感器等）。

 PCB的上游行業為電子基礎材料制造行業，原材料主要為半固化片、銅箔、銅球、金鹽、油墨、干膜等。原材料占PCB成本的60%左右，其中覆銅板占材料成本的大約37%，所以覆銅板是PCB最主要的成本。覆銅板由銅箔、玻纖布、油墨等制成，銅箔占覆銅板成本的30%（薄板）和50%（厚板），玻纖布占覆銅板成本的40%（厚板）和25%（薄板）。

定制化程度高是最重要的特點，成本管控能力是盈利的關鍵

定制化程度高是PCB最重要的特點。PCB在使用時的場景、產品、性能、材料、面積等各方面均有非常大的差異，導致不同PCB在所使用的元件種類、連接線粗細、布線密度等方面也有非常大的變化，所以不同PCB的差異化程度非常高，一般沒有兩塊相同的PCB，這就要求PCB企業具有非常強的定制化生產能力。PCB行業雖然具有一些通用的基本工藝，但最重要的是根據基材厚度和材質、線寬和線距的精度要求、設計結構和生產規模以及客戶指定的其他專門要求，確定不同的生產工藝和設備。

正因為PCB行業具有非常強的定制化特點，所以客戶更換PCB供應商具有較高的成本，所以客戶通常愿意保持價格的穩定以便獲得穩定的PCB供應，所以PCB產品的價格彈性并不大。另外PCB的定制化特點導致PCB廠商的效率通常隨著規模擴大而下降，所以PCB行業是一個參與者眾多的行業，行業競爭格局非常分散。

生產工藝的特點決定了PCB行業的盈利不是依靠技術水平，而是依靠成本管控能力。PCB的生產工序較為繁瑣，通常具有內層制作、黑化、壓合、鉆孔、電鍍等40多道工序。以剛性電路板為例，通常包括曝光、顯影、蝕刻、鍍銅、退膜等工藝。盡管PCB具有很強的定制化特點，但是這些最基本的工序都是必須的，只是在具體的參數上會存在差異。

盡管工序繁瑣，但其實PCB的每一道工序的難度并不太大，都已經是較為成熟的工藝，廠商也很難對這些工藝繼續進行非常大的創新。所以總體上而言，PCB企業之間的技術差異并不大，很難通過技術水平的差異來獲得較高的盈利。

   在PCB的成本構成中，直接材料成本占比通常達到60%左右，直接人工成本占比通常達到15%左右，制造費用成本占比通常達到25%左右。但直接成本中的覆銅板企業具有很強的話語權，所以PCB企業的降成本主要通過降低制造和勞動力成本來實現，其中降低制造成本主要通過自動化來提高生產效率和良率來實現，降低勞動力成本主要通過向中西部地區轉移來實現。由于技術差異并不大，所以成本管控能力就成為PCB企業盈利能力差異的最關鍵因素。成本管控體現在公司經營的方方面面，直接取決于公司的管理水平，需要從細節做起。

全球需求平穩增長，大陸增速較快

PCB在上世紀80年代興起之后，總體上經歷了三個發展階段。在上世紀九十年代，PCB主要受益于PC的興起，這個階段的復合增速達到了大約10%；在本世紀前十年，PCB主要受益于手機市場爆發，這十年的復合增速達到了約3.5%；在2010年之后，PCB產業整體進入了平穩增長期，年復合增速約2.5%。

通信行業是PCB產業未來五年發展的主要驅動力。5G將在2019年開始大規模建設，將帶動通信PCB需求增長，根據Prismark預測，通信板需求在2018-2022年的復合增速將達到3.5%。

消費電子與汽車電子主力拉動全球PCB總產值上漲。2017年，受益于iPhone X所開啟的智能手機新一輪創新周期以及全球經濟回暖，PCB行業景氣度不斷上行。根據Prismark統計，相比2016年全球PCB總產值為542億美元，同比下滑2.02%，2017年PCB總產值達到588億美元，增長幅度8.6%，創下自2010年以來的增速新高。Prismark預測在消費電子行業熱點頻現，同時汽車電子、醫療工控等下游市場的新增需求爆發的背景下，全球PCB產業在2018年將保持穩健的3.8%增長，產值達到610億美元，且2017到2022年的年均復合增長率在3.2%左右，2022年將達到688億美元。

宏觀經濟環境改善與政策扶持雙輪驅動，中國大陸PCB產值持續增長。由于2017年我國經濟回暖，電子信息產業作為“中國制造2025”的重點產業之一，實現了較快增長，PCB市場也乘風而上。2017年中國大陸PCB產值達到297.32億美元，年增長率9.6%，持續領跑全球市場，并且占比超過五成。Prismark預測2018年產值將達到312.33億美元，2017到2022年的年均復合增長率為3.7%左右，2022年將達到356.86億美元。

發展高端PCB是大勢所趨，中國大陸柔性板和封裝基板的發展水平仍需提高。從產品結構來看，全球PCB行業的多層板占主流地位，占比約四成，其次是柔性板，占比約兩成。根據Prismark預測，未來多層板仍將保持首要地位，隨著下游電子產品的復雜化，高階多層板、柔性板、HDI板和封裝基板等高端PCB將占據更大比重，2016-2021 年，6 層板、8-16 層板、18 層及以上PCB 年復合增長率分別為 2.4%、2.6%、2.9%，HDI 板、柔性板的年復合增長率分別為 2.8%、3.0%，上述 PCB 產品的增長率均超過市場平均增長水平。到2021年四種產品的共計占比將達到60.58%。

可以發現我國低階產品占比偏高，多層板、HDI板發展情況較好，封裝基板和柔性板則尚有欠缺。以封裝基板為例，盡管PCB整體技術難度不高，但封裝基板屬于其中最高端的產品，大陸在2016年占比僅2.65%。預計2016-2021年中國封裝基板產值年復合增長率約3.55%，全球平均水平僅0.14%，大陸廠商紛紛擴張產能積極布局，產業轉移趨勢將愈發明朗。

從下游應用領域的占比來看，全球范圍內，通信、計算機和消費電子位列前三，2016年占比分別達到27.3%、26.85%和13.55%，共67.7%。得益于汽車電子的廣泛應用和新能源汽車的發展，汽車電子需求雖基數小，但由2009年的3.76%迅速增長至2016年的9.09%。與全球的比例分配有所不同，中國大陸的通信、汽車電子、工控醫療和航空航天均占比更大，體現了我國積極布局新興應用領域，對需求的拉動不容小覷。

5G商用在即，有望大幅拉動通信板需求

通信是PCB最主要的下游應用領域，根據Prismark的數據，2017年通信占到了PCB總產值的27.30%，是第一大PCB下游應用領域。PCB在無線網、傳輸網、數據通信和固網寬帶等各方面均有廣泛的應用，并且通常是背板、高頻高速板、多層板等附加值較高的產品。5G是下一代移動通信網絡，屆時將出現大量的基礎設施建設需求，有望大幅拉動通信板需求。

5G基站數量有望大幅增加。4G的峰值速率為100Mbps到1Gbps，而5G將提供峰值10Gbps以上帶寬、1ms時延和超高密度連接，移動性達到500km/h，流量密度達到10Mbps/m2，打造萬物互聯的連接網絡。目前我國三大運營商進入了5G建設大提速階段，就5G規模測試和應用測試已展開試點，地方紛紛劃定5G覆蓋時間表并加快基礎設施建設，以完成2020年大規模商用的目標。

由于5G需要進行海量的連接，所以5G時代的基站數量將相比4G時代有較大的增長。截止2017年底，我國4G宏基站數量達到約360萬個，而三大運營商的5G宏基站規劃是4G的1.5倍，總數量達到約540萬個，2019-2023年將是5G基站建設的高峰期。

5G還將帶動千萬級別的微基站建設。由于5G通信使用的頻譜頻率較高，會在傳播過程中產生較大程度的衰減，所以需要使用微基站來作為宏基站的補充，實現超密集組網。根據賽迪顧問的預測，5G微基站數量預計為宏基站的4-5倍，對應大約2500萬個微基站。

5G將給基站結構帶來重大變革，通信PCB的用量和單價有望大幅增加。在4G時代，一個標準的宏基站主要由基帶處理單元BBU（Base Band Unit）、射頻處理單元RRU（Remote Radio Unit）和天線三個部分組成。由于傳統CPRI（連接RRU和BBU的公共無線電接口）的10Gbps傳輸容量在5G時代不夠使用，所以為了降低傳輸帶寬，5G基站結構需要重構。

在5G基站中，由于需要使用Massive MIMO天線，所以一部分BBU的功能與RRU和天線結合在一起，形成了新的有源天線單元AAU（Active Antenna Unit），剩余的BBU則被拆分為CU-DU兩級架構，其中DU（Distributed Unit）是分布單元，負責滿足實時性需求，同時具有部分底層基帶協議處理功能；CU（Centralized Unit）是中央單元，具有非實時的無線高層協議處理功能。

5G基站的天線陣子需要使用PCB作為連接。相比4G時代的PCB，5G使用的PCB會在多個方面得到升級，從而帶來用量和價值量的大幅提升。

 首先是PCB的面積和層數都會得到大幅提升。目前4G使用的天線陣子一般不會超過8個，而5G的天線陣子會達到192個，形成Massive MIMO陣列天線。4G是對每個天線陣子單獨配備一塊PCB作為連接，而5G則是對整個PCB配備一塊PCB來連接，使用的PCB面積大幅增加。與此同時，由于通信信道大幅增加，使用的PCB也需要更加復雜，需要從4G時代的雙面板上升到5G時代的12層板。

其次是PCB的板材用料需要使用高頻高速板，帶來價值量的大幅提升。與信號傳輸性能相關的兩個指標為介電常數Dk和介質損耗Df。Dk決定了信號傳輸速度，Df則決定了信號傳輸的損耗。目前常用的PCB板材為FR-4，其Dk為4.2-4.7，Df超過0.01，在高速高頻電路中損耗較大。5G采用毫米波作為傳輸介質，對板材的Df和Dk要求非常高，Df需要處于0.005以下，Dk需要在3以下。

從產地轉移到所有權轉移，內資PCB發展空間仍大

全球PCB廠重心持續向中國大陸轉移，預計至少未來五年內趨勢不變。全球PCB經歷了從歐美到日本再到臺灣地區，目前向中國大陸的產能轉移路徑。20世紀90年代是美國PCB產業高峰期，2000年左右日本PCB產業到達高點。近年來海外巨頭出于當地成本高昂和環保政策嚴苛的考慮進行產能轉移，中國大陸PCB產業迅速發展，企業愈發成熟，產品結構趨向優化。2008年以來，中國大陸的PCB產值占比由31.18%躍升至2017年的50.5%，并于2016年成為全球最大的PCB生產地。

大陸已成為全球最大的消費電子市場，未來隨著5G商用、新能源汽車份額提升，PCB的需求量必將隨著下游產品的火爆而持續增長。與此同時大陸也已經實現了“銅箔、玻纖、樹脂→覆銅板→PCB”的完整產業鏈布局，具備了相關需求的配套能力。上下游的快速發展將共同推動中國大陸PCB份額的持續提升。根據Prismark預計，2018-2022年中國大陸的增長率為全球最高，產值占比將從51.12%提升至51.86%，可見未來至少五年內產業轉移趨勢不變。

盡管大陸已經成為全球最大的PCB生產地，產地上的轉移已經取得初步勝利，但這些產能主要是海外企業在大陸的工廠，所有權上依然屬于海外，內資PCB企業的發展依然任重道遠。

中國PCB營收大廠以外資為主，內資廠商份額不足四成，有待提升。根據CPCA公布的“第十六屆中國電子電路行業排行榜”，入榜2016年營收過億的中國PCB廠商共137家，總營收1640.94億元，其中內資廠商87家，總營收620.74億元，占比達到37.8%，尚有很大的提升空間。各大海外PCB廠商在中國大陸投資建設的 PCB 廠在生產規模、研發水平、供貨能力、產品質量和客戶質量等方面，均占有明顯優勢。

內資廠商在高端產品領域布局不足，仍有較大的技術趕超空間。大陸PCB廠商約有1500家，占據了全球總數的近一半，但大廠卻以外資為主，內資小廠較多，生產規模偏小，且技術水平相對落后，產品以傳統的剛性多層板、單雙面板為主。2016年中國內資廠商生產的PCB產品中，剛性單雙面板的全球占比約33.8%，剛性多層板全球占比約30.7%，FPC全球占比約15.8%，中、高端的HDI、IC載板在全球占比過低，不足10%。

隨著PCB產品高端化、企業規模化，一些龍頭內資企業也正在積極布局FPC、HDI、高階多層PCB等相對高端的產品，受益中國廣闊的市場前景、全球產業轉移趨勢和政府大力扶持，內資有望實現技術趕超。

內生發展+外延并購，內資PCB企業快速發展

以史為鑒，臺灣地區PCB產業在 2005-2015年經歷了黃金十年，配套產業快速發展。臺灣地區PCB產業在2005年的全球前二十五名排名為第三，而2015年的排名已經躍居第一。2017年，PCB 行業營收 TOP 10 公司臺資企業占據四席。

我們認為臺灣地區PCB產業快速成長的原因主要有：1）人工成本低于日韓企業；2）臺灣地區企業抓住了PC和智能手機的發展趨勢，跟隨者華碩、富士康等企業的崛起而共同成長起來；3）積極投資自動化設備，生產效率和良率相比日韓企業更高。

大陸PCB企業集中上市，大規模擴張產能。為了發揮規模效應，滿足資金需求，近年來眾多內資PCB企業選擇上市募資進行產能擴張項目。據不完全統計，2018年5月以來已有近60家企業宣布了投資擴產計劃，投資總額達1000億元。PCB工廠從建設到投產普遍需要1-2年時間，我們預計這些產能將從2019年開始逐步釋放。

在產業快速發展之下，內資PCB廠的增長勢頭更為明顯。根據CPCA發布的“第十六屆中國電子電路行業排行榜”，2016年入選的137家PCB企業營收1640.94億，比2015年的1522.26億同比增長7.8%；其中內資企業有87家，營收達到620.74億，比2015年的535.45億同比增長15.93%，增速顯著高于外資企業平均水平。

在全球PCB百強企業中，內資企業的數量和產值均呈現逐年上升態勢。2001-2016年內資企業在全球百強PCB企業中的數量占比由0.9%提升至36.3%，年復合增長率為28%，產值占比由0.3%提升至16.7%，年復合增長率為31%。預計未來該比例仍將不斷上升。

通過外延并購也是內資PCB企業快速發展的一種途徑。PCB是一個對成本管控要求非常高的行業，很多外資PCB企業，尤其是歐美日的外資企業，在成本管控能力方面落后于大陸企業，所以在經營方面越來越力不從心。而內資企業的強項正是成本管控，所以通過收購外資在大陸的工廠，是一條實現快速發展的途徑。